글로벌 머니 매니저들의 아침회의

글로벌 매크로 헤지펀드 소개

투자를 하는 데 글로벌 매크로로 접근하는 것은 주식, 통화, 금리, 상품 시장의 가격 움직임에 레버리지(차입금) 베팅을 하여 놀랍도록 많은 수익을 내는 것이다. 이 접근법의 이름에서 매크로(macro)라는 말은 매니저들이 자산 가격의 큰 변화를 알아내기 위해 거시경제적 원칙을 이용하는 데서 나온 것이다. 또한 글로벌(global)이라는 말은 이러한 큰 변화들이 세계 모든 곳에서 발견된다는 것을 나타낸다.

글로벌 매크로 헤지펀드의 전략은 모든 헤지펀드들이 지니고 있는 주요 전략들을 갖고 있다. 매니저들은 보통 어떤 시장이나 투자 수단에 대해서도 포지션을 잡아서 거래할 수 있는 능력이 있다. 매니저들은 일반적으로 가격 하락 위험은 제한적이면서 수익은 큰 시장이나 투자 수단에 대해서 거래하고자 한다. 이들은 위험을 감수하는 집중된 또는 분산된 포트폴리오 형태로 자금을 운용한다.

글로벌 매크로 거래는 다음 두 가지로 분류할 수 있다. 하나는 명확한 방향성이 있어서 매니저가 개별 자산의 가격 움직임에 베팅하는 것이다. 예를 들면 미국 달러의 인덱스(지수)를 매입하거나 일본 채권을 매도하는 거래 등을 말한다. 또 다른 거래는 상대가치(relative value)에 베팅하는 것으로 두 개의 비슷한 자산을 한 쌍으로 사고파는 것이다. 즉 상대 가격이 잘못 매겨졌다고 판단되는 자산을 이용하는 것으로 떠오르는 유럽 시장의 주식을 사들이는 한편, 미국 주식은 매도하는 거래 등을 말한다. 또는 29년물 독일 국채를 매수하고 30년물 독일 국채는 매도하는 식의 거래이다.

수익성 있는 거래를 찾기 위한 매크로 거래자의 접근법은 임의의(discretionary) 거래와 체계적인(systematic) 거래로 분류할 수 있다. 임의의 거래는 시장 상황에 대한 매니저의 주관적인 의견이 거래 여부를 결정하는 것을 말한다. 체계적인 거래는 계량적인 혹은 규칙에 근거한 접근법을 의미하며, 정확하게 예측된 가격 추세와 스프레드 변화를 공략함으로써 수익을 낸다.

일반적으로 매크로 거래자는 균형 상태에서 크게 벗어나 있는 비정상적인 가격 급등락을 찾고자 한다. 만약 가격이 종 형태의 곡선(bell curve)을 그리면서 하락한다면 매크로 거래자들은 가격이 평균에서 표준편차 이상으로 벌어진 경우 시장이 투자 기회를 주었다고 생각한다. 이러한 경우는 일반적으로 시장 참가자의 직관이 실제 경제 펀더멘털 상태와 크게 괴리된 경우에 발생한다. 이런 상황에서는 가격 추세가 끊임없이 움직이고 스프레드 변화도 활발하다. 언제 어디서 시장이 균형 상태에서 벗어나 최고로 흔들리고 있는가를 정확하게 알아냄으로써 매크로 거래자는 그런 상황에 투자하여 수익을 올린 뒤 불균형이 시정되었을 때 빠져 나온다. 전통적으로 매크로 트레이더에게는 타이밍이 매우 중요하다. 매크로 트레이더들이 레버리지를 얼마나 활용했는가에 따라서 상당히 큰 수익을 내거나 손실을 낼 수 있기 때문에 언론은 종종 그들을 순수 투기자라고 표현하기도 한다.

프랍 트레이더 - 크리스티안 시바조시(전 골드만삭스 프랍 트레이딩 헤드, 셈퍼매크로)

무료 음료수를 마심으로써 시작된 일은 크리스티아니 시바조시(Christian Siva-Jothy)에게 커다란 성공을 가져다주었다. 이전에 금융가에서 최고의 프랍 트레이더 중의 한 사람이었던 시바조시는 대학 시절 우연히 한 은행의 프레젠테이션에 갔다가 비교적 손쉽게 사회생활을 시작하게 되었다. 더 재미있는 것은 씨티은행에서 그가 외환 데스크에 앉아 처음으로 일을 시작한 날이 바로 1987년 주식 시장이 붕괴된 날이란 사실이다. 시바조시는 그것을 불길한 조짐으로 받아들이기보다는 프랍 거래가 무엇을 의미하는지를 즉각 알아차렸다. 그는 수년 후에 골드만삭스로 옮겼고 그곳에서 채권과 통화 프랍 거래를 담당하는 파트너가 되었다. 시바조시는 총 17년을 은행의 프랍 트레이더로 보냈다. 프랍 트레이더가 은행의 신용공여한도를 이용해 베팅하고 손절 위험에서 벗어나서 포지션을 관리한다는 점을 감안할 때 그가 프랍 트레이더로 일한 것은 헤지펀드 매니저보다 글로벌 매크로 시장에 대해 더 다양한 시각을 갖게 해주었다.

유로달러 롱 포지션이 당신 거래의 주를 이루는 것 같다.

그것은 단순한 거래이며 유동성을 갖추고 있다. 내가 미국 경제에 대해 우려하면서 혼란을 감지했을 때 나는 유로달러를 사들였다. 그것은 뇌 수술처럼 복잡한 것이 아니다. 나는 2000년 이후 미국의 금리인하 주기 동안 골드만의 위험관리 파트에 있던 사람과 차이가 있었던 것을 기억한다. 그는 "왜 당신들은 항상 유로달러 롱 포지션을 잡는 거요? 남미의 채권도 있고 아시아 지역이든 어디든 다양하게 투자할 수 있지 않소?"라고 말했다. 나는 "연준리가 공격적인 금리인하 기조에 있을 때에는 나는 유로달러 롱 포지션을 잡기를 원해요. 왜냐하면 그것이 세상에서 가장 유동성이 풍부하고 가장 분명한 거래이기 때문입니다. 나는 유동성이 있는 시장에서 분명한 추세가 있을 때에는 그곳 이외 남미의 채권이나 다른 어떤 것도 사고 싶지 않습니다"라고 대답했다.

당신은 자신의 중기적인 관점을 옵션이나 현금 시장을 통해 나타내는가?

나는 항상 내 포트폴리오의 50% 내지 60%를 옵션에 투자하는 거래 구조를 갖고 있다. 현금 거래도 하기는 하지만 그것은 좋은 기회에 한해서 한다. 나의 중기적인 옵션 거래들은 3개월 내지 6개월의 만기 구조를 갖고 있으며, 또한 오버나잇 옵션 거래도 꽤 많이 한다. 예를 들어 내가 유로에 대해 매수 포지션을 잡고 있다면 그 거래에서 환율이 내 타깃 레벨에 거의 근접했을 때 오버나잇 콜 옵션을 팔고 풋 옵션을 살 것이다.

은행 프랍 트레이딩 데스크와 헤지펀드 사이의 유사점과 차이점은?

한 가지 매우 비슷한 점은 혼란 상태가 왔을 때 시장에 기회가 동일하므로 미친 듯이 달려드는 능력이다. 트레이딩의 기본적인 규율은 정확하게 동일하다. 그것이 은행에서든 펀드에서든 운용 자금 규모에 대해서 내가 말했던 절차 외에는 동일하다. 여섯 달 단위로 운용 자금을 재설정하므로 우리가 하는 것과 크게 달라지기는 어렵다.

1994년 이래 우리는 골드만삭스에서 단 한 해도 손실을 내지 않았지만 매우 좋은 실적을 거뒀던 해에는 변동성이 큰 경우가 몇 번 있었다. 만약 당신이 그러한 사실을 잘 이해하는 제대로 된 투자자를 만난다면 그것은 헤지펀드에서도 다시 재현될 수 있다. 나는 어떠한 투자자도 손실을 입고 싶지는 않을 것이라고 생각한다. 그렇지만 만약 그들이 실제로 지나치게 큰 이익을 원한다면 당신은 그들에게 상황이 좋게 진행될 때 그들이 보다 많은 변동성을 감수해야 한다는 사실을 설명해야 한다.

차이점이라는 측면에서 널리 알려진 믿음과는 반대로 은행들은 정해진 성과급의 배당금을 갖지 않는다. 왜냐하면 그것이 트레이더들의 위험 감수 방식에 영향을 주기 때문이다. 당신이 정확하게 얼마를 지급 받게 될 것인지를 알게 되면 더 높은 수익을 내려는 능력은 사라져 버린다. 그러한 성향은 확실성이라는 측면에서 생각해야 한다. 그러한 사고의 과정은 "그래, 나는 2천만 달러 이상을 벌었다. 만약 내가 더 노력하면 4천만 달러 이상을 벌거나 또는 벌어놓은 것을 까먹고 무일푼이 될 수도 있다. 그렇지만 더 이상 벌지 않아도 나는 2천만 달러의 X%인 Y달러를 내 주머니에 챙길 수 있다"라는 형태로 진행될 것이다.

심리적으로 그것은 매우 합리적이다. 골드만삭스는 우리에게 혼란스러운 시장에서 인간 한계의 영역을 넓히기를 원했다. 그래서 그들은 우리에게 확정된 성과급 배당금을 주지 않았다. 사실 그들의 교묘하고 심지어 잠재적인 메시지는 "만약 너희들이 한계 상황에 도전하면서 노력하지 않으면 우리가 너희를 난처하게 할 것이다"라는 의미였다. 시장이 크게 움직이는 기간 동안 대단히 큰 수익을 냈던 것은 회사 측의 그러한 압력 때문이었다는 측면에서 회사 입장에서 그것은 매우 영리한 행동이었다.

중앙은행가 - 수실 와드화니 박사(전 영란은행 통화정책위원회 위원, 와드화니 에셋 매니지먼트)

수실 와드화니 박사(Dr. Susil Wadhwani)의 외모는 허세를 부리는 대가라기보다는 종신직 대학교수에 가깝다. 이는 재계의 일부 학구적 집단에서 그의 위상을 감안할 때 그렇게 놀라운 일도 아니다. 와드화니는 영란은행(BOE, Bank of England)이 정치적으로 독립 기관이 된 직후 영란은행의 통화정책위원회 일원으로 수년간 업무를 수행했다. 1999년 영국 수상이었던 고든 브라운은 9명의 영란은행 정책 결정자들 중 네 사람을 외부 인사로 임명했는데, 그 중 한 명이 와드화니였다. 영란은행에 있기 이전에 와드화니는 헤지펀드계의 전설인 폴 튜더 존스(Paul Tudor Jones)에서 프랍 트레이더로 일했다. 그리고 이어서 골드만삭스 런던에서 주식 전략 부문의 임원으로 일했다.

공인된 실용주의자인 그는 경제학을 세상이 어떻게 작동하는가를 이해하는 수단으로 보았다. 또한 경제학의 뼈대는 사회의 행동양식에 긍정적인 영향을 주는 도구라고 보았다. 그는 자신의 영향력이나 가치를 과대평가하지 않고 솔직하다. 또한 학습과 엄격한 방식이 성공을 결정하는 중요한 요소이지만 운도 중요한 역할을 한다는 것을 인정한다. 그럼에도 불구하고 그는 매크로 세계에서 거인이다. 트레이더에서 중앙은행 관계자 그리고 다시 트레이더가 된 최고의 학자이다. 투자은행 내부와 헤지펀드 업계 양쪽에서 전문가로 일해 왔으며, 이제 그 자신의 펀드를 운용한다.

자산 가격과 관련해서 그린스펀과 영란은행이 해야 했던 일은 무엇인가?

자산 가격의 목표를 정하거나 인플레이션 수치에 너무 많은 정책 비중을 둔 것은 실수이다. 내가 당시에 폈던 주장은 영란은행이 이러한 자산 가격의 불균형을 통화 정책 측면에서 더 구체적으로 고려했어야 한다는 것이다. 영국 주택 가격이 버블의 영역으로 향하고 있을 때 단지 앞으로 2년간의 인플레이션 전망에 근거해서 이자율을 결정하지는 않을 것이라고 누군가 영국 국민들에게 발표했어야 했다. 오히려 장기적인 관점을 가져야 한다. 결국 정부는 인플레이션 목표를 2년 앞을 내다보고 하는 것이 아니라 항상 목표를 맞출 것이라고 브리핑을 해왔다. 만약 버블이 생기는 것을 그냥 내버려두면 이는 미래의 불안정성을 키우고 있다는 것을 알아야 한다.

그러한 불안정성을 막기 위해 원칙적으로 이자율은 과거보다 높게 유지되었어야 하며, 2년 뒤에 인플레이션 목표를 맞추기 위해서 필요한 수준보다 높아야 했다. 일반 대중에게는 약간 높은 금리 정책의 배경을 주장할 수 있었을 것이다. "좋다. 2년이라는 시야를 갖고 볼 때 우리는 목표 수준에 미치지 못했다. 그렇지만 그것은 우리가 장기로 안정에 더 초점을 맞추고 있기 때문이다"라고 말이다. 만약 우리가 그렇게 했더라면 그것은 주택 시장 전망에 대해 매우 중요한 영향을 주었을 것이다. 모든 버블이 그렇듯이 기대심리를 형성하는 것이 중요하다. 그린스펀 의장은 1996년 12월 연설에서 "비이성적 과열"이라고 말한 뒤 주식 시장에 긴축 조치를 취했어야 했다.

그린스펀은 항상 버블에 대해 걱정하기보다는 버블이 꺼진 뒤 다루는 것이 낫다고 주장해 왔다. 그렇지만 이제 버블이 분명해지는 것을 볼 수 있기 때문에 나는 다른 시각을 갖고 있다. 이제 우리는 심지어 1995년에 연준리 의사록에서도 주식 시장의 버블 출현 문제에 대해 우려하고 있었다는 것을 안다. 그러므로 1996년과 1997년의 어려움은 그들이 버블을 알아차리지 못해서가 아니다. 그들은 버블을 알았고 단지 심사숙고하면서 조치를 취하지 않았을 뿐이다.

당신은 글로벌 매크로를 어떻게 정의하는가?

글로벌 매크로는 무엇이든 할 수 있는 면허증을 의미한다. 나는 주가지수, 금리, 환율에서 전통적인 매크로 방향성 베팅을 의미하는 글로벌 매크로의 제한된 영역에서 펀드 운용을 시작했다. 그렇게 한 의도는 실질적으로 모든 것이 매크로적인 특성을 갖고 있기 때문에 여러 전략의 방향으로 움직이기 위해서이다. 나는 왜 사람들이 한 개의 포괄적인 영역에서 모든 전략을 갖고 있으면 안 되는지 이유를 모르겠다. 특히 사람들은 서로에게서 매우 많은 것을 배울 수 있는데 말이다.

튜더에 있을 때 나는 주식을 매수/매도하는 주식 투자 담당자들에게서 많은 것을 배웠다. 그들은 종종 매크로 지표들에 반영되기 훨씬 이전에 개별경제에서 추세를 발견하곤 했다. 마찬가지로 채권의 상대적 가치의 균열(fixed income relative value chaps)은 매크로 이자율 전망을 나타내는 커브에서 최적의 지점을 찾아내는 데 도움을 준다. 그것은 최고의 매크로 거래를 한다는 측면에서 매우 효과적이다. 그래서 나는 다각화된 전략을 선호하는 것이다.

당신의 전통적인 매크로(traditional macro) 트레이딩 방식에 대해 좀 더 설명해보겠는가?

나는 포트폴리오를 두 부문으로 나눈다. 하나는 전술상 단기적인 포트폴리오이며, 다른 하나는 장기적인 핵심 포트폴리오이다. 여기에서 나는 종종 장기 옵션 거래를 한다. 오랜 시간을 두고 나는 도처에 있는 푼돈을 벌기 위해서 작고 확실한 베팅을 많이 한다. 그리고 큰 사건이 발생했을 때 같은 종류의 거래를 큰 규모로 베팅해서 특정한 어느 달에 많은 수익을 올린다. 나는 포트폴리오를 운용하면서 종종 20내지 30개의 종류가 다른 형태의 소규모 베팅에 나선다. 확실히 그 거래들은 서로 어느 정도의 상관관계가 있으나 나는 그것들을 별개로 거래한다.

장기적인 관점에서 세계 어느 곳을 투자 유망 지역으로 보는가?

핵심은 매크로의 균열이다. 미국의 불균형 문제와 관련해 무슨 일이 일어날 것인가? 어떻게 세계가 중국에 그리고 인도에 적응할 것인가? 일본이 자력으로 다시 부상해서 디플레이션을 피할 것인가? 나는 미국이 그럭저럭 해낼 것이라고 믿고 싶다. 그렇지만 불균형은 점점 더 커질 것이다. 좀 더 비관적인 시나리오가 전개될 가능성이 높아 보인다. 어떻게 세계가 중국에 대해 적응할 것인가 하는 문제에 대해서는 경제적인 조정은 아마도 몇몇 정치적인 문제보다는 쉬울 것이라고 생각한다. 중국이 좀 더 강해지면 다양한 일촉즉발의 상황과 많은 마찰이 있을 수 있다. 특히 중국이 점점 더 자국의 주장을 내세우게 될 것으로 생각하는데 그렇게 되면 더 많은 마찰과 위기 상황이 생길 것이다. 일본에서는 상황이 개선되고 있지만 그들은 많은 문제점도 쌓아두고 있다. 아마도 일본에서는 많은 인플레이션이 일어날 것이다. 그것이 아마도 일본이 이 혼란 상태에서 벗어날 수 있는 유일한 방법일 것이다.

주식 운용가 - 스캇 베센트(베센트 캐피탈)

스캇 베센트(Scott Bessent)는 조지 소로스, 스탠리 드루켄밀러, 닉 로디티, 짐 로저스, 짐 차노스 같은 유명한 트레이더들 밑에서 경험을 쌓았다. 그는 헤지펀드 업계와 글로벌 마켓의 진화 과정에서 중요한 시기에 트레이딩을 해왔다. 아마 그가 겪었던 가장 주목할 만한 변화는 소로스와 타이거로 대변되는 소수의 대형 펀드들이 지배하던 시대에서 수많은 소형 펀드들이 춘추전국 시대를 이루는 상황으로의 변화일 것이다. 현재는 자신의 돈만을 운용하고 있으므로 스캇 베센트는 "주체적인 거래 스타일을 고수하는 대신 투자자들이 원하는 것을 안겨주는" 헤지펀드 업계의 걱정스러운 추세에 대해 문제를 제기할 수 있는 입장이다. 2000년 소로스펀드를 떠난 베센트는 당시 헤지펀드 업계의 또 다른 전설인 로버트 윌슨의 충고를 듣지 않았다. 윌슨은 베센트에게 결코 외부 자금을 받아들이지 말라고 권고했다. 100%의 수익을 올리기 위해서는 20% 정도까지는 손해를 볼 수 있다는 자세가 필요한데 투자자들의 돈을 맡은 사람은 20%까지의 손해를 인내할 수 없기 때문이다.

하지만 베센트는 2000년 가을 투자자들로부터 10억 달러를 모아 자신의 펀드를 시작했다. 그는 처음 실제로 손실을 입은 후 핫머니의 유출과 그에 다른 어려움에 직면했다. 그때서야 베센트는 윌슨의 조언을 듣고 모든 외부 자금을 투자자들에게 돌려주었다. 투자자들에게 그들이 원하는 것을 안겨주어야 한다는 압박감은 어떤 트레이딩 스타일과도 타협할 수 있게 한다.

당신은 영국 파운드가 ERM에서 빠져나올 무렵 소로스의 런던 사무실을 담당했을 텐데, 그 유명한 거래에 대해 말해줄 수 있는가?

우리는 그것에 대해 잠시 생각했었다. 그 거래는 많은 상향식(bottom-up) 리서치 업무가 수반된 것으로 소로스펀드를 다른 매크로 펀드들과 차별화시킨 좋은 예이다. 스탠과 조지는 미시적 수준에서 무슨 일이 일어나고 있는지를 알 수 있으면 큰 그림 상으로도 상황을 이해할 수 있다고 생각했다.

내가 당시 파운드화 가치의 급락에 약간의 기여를 한 것은 영국의 주택 및 부동산 시장에 대한 분석이었다. 당시 영구에서는 약 90% 가량의 모기지가 하루짜리 금리에 연동되어 있었다. 따라서 영란은행이 수요일에 금리를 올리면 모기지 금리는 금요일에 바로 인상되었다. 나는 한동안 영국의 부동산 주식들에 대해 숏 포지션을 갖고 있었고 조지는 그 주식들이 앞으로 상승할 것이라며 그 포지션을 정리(커버)하는 게 어떻겠냐고 말했다. 나는 "조지, 나는 충분히 분석했고 이 부동산 주식들은 가격이 떨어지고 있습니다"라고 말했다. 조지는 다른 견해를 가지고 있는 사람과 논쟁하는 것을 좋아했다.

어쨌든 그 부동산 주식 거래는 파운드화 거래에 가려졌다. 영국 파운드화의 붕괴가 나에게 흥미로웠던 것은 스탠 드루켄밀러의 전술과 조지의 거래 규모를 키울 수 있는 능력이 조합을 이루었다는 점이다. 그 거래에 대해 오해하지 말아야 할 것은 파운드에 대한 숏 전략은 스탠의 아이디어였다는 것이다. 소로스가 공헌한 부분은 스탠이 포지션 규모를 늘리도록 부추긴 점이다.

파운드와 관련해 우리는 영란은행이 트레이딩 밴드(일정 수준의 환율 범위)를 유지하기 위해 우리에게서 파운드를 무제한으로 사들여야 하는 상황으로 몰고 갈 수도 있다는 점을 깨달았다. 당시 우리 펀드는 수익을 내고 있었기 때문에 레버리지를 높일 수 있었다. 그때까지 소로스펀드는 12%의 연간 수익률을 기록하고 있었다. 따라서 우리는 영란은행이 우리를 거래 범위의 반대편으로 밀어내더라도 우리가 당시까지 기록했던 수익 이상을 잃지 않을 정도로 레버리지를 높였다.

당시 영국 경제는 이미 충분히 쇠약해져 있었고 그들이 환율 방어를 위해 금리를 올렸을 때 일반인들의 모기지 금리도 따라 올랐다. 기본적으로 영란은행은 모기지 금리로 영국 국민들을 압박했던 것이다. 그들이 국가적인 목적이라는 미명 아래 파운드화 방어를 위해 금리를 7%에서 12%까지 인상시켰을 때, 우리는 더 이상 그 상황이 지속될 수 없음을 알고 있었고 곧 그 게임은 끝이 났다.

정책 입안자들이 자국의 문제점들을 투기 세력들에게 책임을 전가시키는 사례들이 수없이 많은데, 머니 매니저들이 정책 변화를 야기시킨다거나 혹은 정책적 실수들이 자본을 끌어들인다는 것에 대한 당신의 견해는?

이따금씩 투기 세력들로 인해 단기적 움직임이 야기되는 경우는 있다. 하지만 그들이 기초가 되는 펀더멘털을 바꿔놓을 수 있다고는 생각하지 않는다. 반면, 자국 사람들이 해외로 자금을 빼내려 하고 해외에서 들어온 투자 자금이 다시 밖으로 빠져나간다면 분명 거기에는 펀더멘털적인 문제가 있는 것이다. 현지인들이 돈을 해외로 빼내려는 전통적인 사례는 러시아이다. 현지인들이 신뢰를 갖고 있는 한, 투기 세력들이 하나의 시스템을 무너뜨리지는 못할 것이다.

문제는 오늘날의 국제 자본 규모를 감안하면 작은 통화 블록은 일시적으로 충격을 받을 수도 있다는 것이다. 하지만 일반적으로 적절한 정책들만 시행되고 있다면 투기 거래자들이 중기적으로 할 수 있는 일은 아무것도 없다. 이에 대한 최근의 좋은 사례는 헝가리의 포린트 통화 밴드이다. 최근 한 대형 투기 세력이 포린트를 강세로 밀어붙인 적이 있는데, 헝가리 중앙은행은 포린트를 찍어내기 시작하면서 그것을 막아냈다. 그 밴드는 범위가 너무 넓었고 결국 투기 거래자들은 손을 들어야 했다.

글로벌 매크로가 중요하지 않게 될 때를 상상하기 어렵다. 시장에 큰 움직임이 없을 시기가 있겠지만 글로벌 통화 블록을 제외하면 그러한 시기는 대개 오래 지속되지 않는다. 그리고 글로벌 통화 블록에서도 다른 불균형들이 만들어지고 있으며 그것들은 글로벌 매크로 펀드들을 위한 기회가 아닌가.

정확히 그렇다. 다시 한 번 말하지만 2000년도에 내가 시장이 원하던 것을 주려고 했던 이유는 투자자들의 관심 속에서 글로벌 매크로가 멀어졌기 때문이다. 예일 대학의 기부금을 관리하는 데이비드 스웬슨이 하루는 내게 와서 이렇게 말한 적이 있다. "만일 당신이 매크로를 한다면, 나는 당신에게 한 푼도 주지 않을 것이오." 상황이 그렇다면 매크로를 하지 않겠다고 말할 수밖에 없을 것이다. 하지만 정작 스웬슨도 매크로를 하고 있다. 그가 예일의 포트폴리오 가운데 일부를 벤처 캐피탈에 투자하고 있다면 그는 매크로를 하고 있는 것이다. 또 그가 원유나 가스에 일정 금액을 투자하고 있다면 그것 역시 매크로의 행위에 해당하는 것이다.

사람들은 주식 움직임의 50%는 전체 시장의 움직임에 달려 있다는 것, 그리고 30%는 해당 업종의 흐름과 관련이 있다는 것, 그리고 나머지 20%는 종목 선택에 달려 있다는 것을 항상 잊어버리는 것 같다. 종목 선택 역시 결국에는 완전한 매크로적 베팅이다. 어떤 주식 매니저가 항공주를 선택한다면 그는 그 안에 잠재되어 있는 유가에 대한 매크로에 베팅을 하는 것이다. 나는 지금 사람들이 매크로 트렌드가 무엇인지를 잊어버리고 있다고 생각한다.

포트폴리오 구성에 대해 얘기해보자. 평소 어떻게 포트폴리오를 구성하는가?

우리는 한 번에 8~14개 정도의 포지션을 잡는다. 그것은 대개 큰 포지션들이며 비중도 각각 다르다. 예를 들어, 우리는 2004년 1월부터 4월까지 전체 자산의 80% 가량을 일본 주식에 투자했다. 그 가운데 절반은 일본 은행들에 투자했고 일본 은행에 투자한 금액 가운데 절반은 한 은행에 집중적으로 투자했다. 우리가 포트폴리오의 레버리지를 높이는 데 정형화된 공식이나 상한선은 없다. 일본 포지션은 베타로 조정된 것이고 비교적 변동성이 있는 큰 포지션이다. 우리는 G5 통화들에 200~300%를 투자할 수 있다. 하지만 이론적으로 그것은 하루에 2~3% 이상은 움직이지 않는다. 나는 투자가들이 일반적으로 측정한 레버리지를 믿지 않는다.

세계에 대한 당신의 장기적인 시각은?

어떤 면에서 우리는 무엇인가 엄청나게 큰 이벤트를 맞이할 것이다. 나는 그것이 금융 자산의 불황이 될지 아니면 실질 경기의 침체가 될지는 모르겠다. 하지만 확실히 알 수 있는 것은 금융 자산들이 지금처럼 움직이는 것은 더 이상 불가능하다는 점이다. 그렇지 않다면 너무 많은 사람들이 분별없는 행동을 한 데 대한 보상을 받는 상황이 일어난다.

한 친구는 집을 사기 위해 매달 저축을 한다. 그녀가 매달 저축하는 500달러는 연 1%의 이자만을 얻는다. 그런데 자신의 능력을 넘어서는 돈을 빌려 이미 집을 산 다른 친구들은 많은 보상을 받고 있다. 지금 그녀가 사려고 하는 집은 20%나 비싸졌다. 그 말은 최대한으로 대출을 받아 집을 산 사람은 20%의 수익률을 얻고 있는 반면, 그녀의 수익률은 단 1%에 불과하다는 얘기다. 장기적으로 이러한 상황은 오래 지속될 수 없다.

장기적으로, 우리는 또한 원유와 관련해 문제를 겪을 것이다. 나는 5년 뒤에 유가가 배럴당 100달러까지 오른다고 해도 놀라지 않을 것이다. 아시아가 빨아들이는 원유의 양은 어마어마하다. 지금 중국에는 8백만 대의 민간 차량이 있다. 미국에는 1억 2천만 대가 있고 중국의 인구는 미국의 다섯 배이다. 나는 "결국 중국이 가장 중요하다"란 말을 옹호하는 입장은 아니지만 분명 중국은 세상을 바꿔놓고 있다.

또 다른 전망 가운데 하나는, 우리가 언젠가 중국과의 군사 경쟁의 시대로 들어갈 것이라는 점이다. 우리는 그것이 특히 일본이 다시 군사력을 증강시키기 시작할 때란 점을 알고 있으며, 아마도 2~3년 안에 그런 일이 일어나기 시작할 것으로 생각한다. 중국의 10년이 이제 막 시작되고 있다. 우리는 중국이 힘을 과시하고 있는 것을 보기 시작했다. 아마 미국은 세계의 지배력 차원에서 제1차 세계대전 전후의 영국과 같은 상황에 놓이게 될 것이다.

외환 전문가 - 익명의 외환 펀드 매니저

외환 거래는 유로 출범 이후 상당히 발전했다. 유로 출범으로 세계 경제는 세 개의 주요 통화 권역에 초점을 맞추었다. 동시에 많은 외환 트레이더들은 더 이상 통화 거래에만 국한되기를 원하지 않는데, 외환 거래는 이자율이 연관되어 있기 때문에 외환 트레이더들이 그렇게 하는 것은 논리적으로 타당하다. 여기에 소개하는 외환 매니저는 이자율 거래에 충분한 경험을 갖고 있다. 그는 이자율 상품의 브로커로 출발하여 유로본드 시장에서 시장 조성자로 일했고 그 후 프랍 거래에 이어 펀드를 운용했다. 그는 많은 기관에서 금융 시장 안팎의 다양한 일을 해왔다. 그리고 현재 한 은행의 자산 운용부서에서 수십억 달러의 헤지펀드 투자담당 최고책임자(CIO)로 일하고 있다. 이 매니저의 업무 권한은 통화, 이자율 그리고 통화와 이자율 파생 상품을 포함하고 있는데, 유동성의 중요성에 대해 매우 강조하고 있다.

글로벌 매크로 상황에서 당신은 외환 거래에 어떻게 접근하는가?

나에게 외환은 진짜 매크로 전략이 아니다. 그것은 분포 구역 중 꼬리에 해당한다. 진정한 매크로 거래는 한 가지뿐이며, 그것은 돈의 가격(the price of money)이다. 다른 모든 것들은 돈의 가격이 갖는 기능이다. 중앙은행들은 돈의 가격을 관리하며 모든 것을 중앙은행의 금리에 맞추려 한다. 중앙은행들은 사람들이 위험 커브를 따라 움직이도록 하여 경제에 공급과 수요를 조정하기 위해 통화 정책을 이용한다. 위험 커브는 본질적으로 신용 커브이다. 물론 재정 정책은 정부가 관리한다. 그래서 우리는 우리가 거래하는 자산의 현재와 미래 가격을 고찰하는 데 있어서 재정정책 변수를 또한 염두에 두어야 한다.

한편 통화 정책은 일본의 경우를 제외하면 G10 국가 사이에 높은 상관관계를 갖는다. 그 나라들이 모두 같은 것에 영향을 받기 때문이다. 세상에는 단지 하나의 진정한 중앙은행이 있는데, 그것은 미국의 연방준비제도이사회이다. 연준리는 돈의 가격을 정한다. 실제 일상에서 돈의 가격은 연준리의 하루 금리가 아니라 기업들이 투자 기회를 평가할 때 사용하는 이자율을 말한다. 나는 그것이 18개월에서 2년짜리 이자율이라고 주장한다. 거기서부터 국채와 회사채, 주식으로 위험 커브를 따라 출발한다. 꼬리의 끝 부분에서 외환 거래는 펼쳐진다. 외환은 결국 신용 커브 끝에 있는 부채(fan) 같은 것이다. 그것은 사람들이 커브를 따라 놓여 있는 신용을 어떻게 보는가에 달려 있다.

그래서 통화는 이자율에 대해서 근본적으로 베타인가?

그렇다. 통화는 이자율과 신용에 대한 베타(시장 포트폴리오의 가격 변동에 대한 개별 증권의 가격 변동을 측정할 수 있는 기준. 여기서는 이자율과 신용의 변화가 통화 가격에 영향을 준다는 의미)이다. 또는 베타에 대한 베타이다. 외환은 두 통화 사이의 상대가치이기 때문에 생각에 따라 많이 좌우된다. 투자자의 상대적인 의견, 현실 그리고 두 나라 경제 사이의 서로 다른 요소들을 반영한다.

포트폴리오를 운용하는 데 있어서 나는 대부분 시간을 연준리에 시선을 집중한 채 보낸다. 왜냐하면 연준리는 사람들이 투자를 하고 위험 커브를 움직이게 하는 상황을 조성하기 때문이다. 연준리는 모든 사람이 겁을 먹어서 가진 돈을 모두 단기 이자율 시장에 예금하는 것을 원하지 않는다. 경제는 그런 시나리오 하에서는 발전할 수 없다.

결과적으로 우리는 방향성을 많이 탄다. 특정한 시기에 거래할 수 있는 매크로 트레이드는 세계적으로 보아서 고작 서너 개에 불과하다. 만약 단지 하나의 매크로 거래만 있다면 우리는 하나의 거래만 하고 있을 것이다. 서너 개의 매크로 거래란 자본비용 외에 채권 시장과 주식 시장 그리고 달러가 어떻게 움직이는가 하는 것이다.

달러는 광범위한 의미에서 단지 세 개의 권역인 유럽과 아시아 및 남미를 대상으로 거래한다고 볼 수 있다. 그리고 그 권역들 안에서 움직이는 환율은 상관관계를 갖는다. 예를 들어 칠레 페소와 브라질 레알이 완전히 반대 방향으로 움직이는 경우는 별로 없다. 외환 거래의 어려운 점은 외환 정책에 대해 최종적으로 책임질 사람이 없다는 것이다. 누가 실제로 외환 정책을 지휘하는가?

외환은 매우 어려운 정책 운용 수단이다. 주요국 중에서 지난 10년간 외환 정책을 펼친 유일한 나라는 일본이다(일본이 주장하는 바에 따르면 일본은 고정 환율이 아니라 자유변동환율을 갖고 있다고 한다). 그 점이 왜 일본 통화가 나머지 G10 통화와 별로 상관관계가 없는가를 설명한다. 일본은 통화 정책과 재정 정책을 최대한 활용해버려서 한계에 달했으며, 그래서 외환 정책이 수요와 공급 체계에 변화를 만들어 내기 위해 남아 있는 유일한 정책 도구이다. 마찬가지로 진짜 글로벌 매크로 펀드들은 외환보다는 채권에서 더 많은 돈을 벌어야 한다. 외환은 고정 장치가 없는 꼬리에 불과하다면 채권은 정책에 의해 크게 좌우되기 때문이다.

투자자들이 어떻게 헤지펀드에 투자 자금을 할당해야 하는가?

헤지펀드를 고르는 방법은 그 팀이 어떻게 구성되어 있으며 어떤 식으로 서로 일을 하며 새로운 정보를 어떻게 해석하는가를 깊이 살펴보아야 한다. 헤지펀드 내에서는 단지 한두 사람이 위험의 대부분을 관리하게 되므로 팀원들의 집단주의가 부족한 것은 매우 중요한 문제가 된다.

펀드오브펀드(fund of funds, 기업에 직접 투자하기보다는 개별 펀드에 출자하여 직접적인 투자 위험을 감소시키면서 수익을 목적으로 운용하는 펀드. 모태 펀드라고도 함) 사업의 문제는 의사결정을 하지 않는다는 것이다. 자금을 할당하는 결정은 집단적으로 이루어지며 그래서 비난받는 사람이 없다. 나는 그것이 인간 본성의 한 부분이라고 생각한다. 투자위원회에서 모든 정교한 과정을 거친 뒤 결국에는 수십억 달러를 운용할 사람을 자의적으로 결정해버릴지 모른다. 이러한 결정의 근거는 우습게도 그가 잘해낼 것임에 틀림없다거나 혹은 그가 수십억 달러를 운용할 수 없을 것이라는 것들인데, 이는 그것이 올바른 전략인지, 그 영역이 혼잡스러운 것인지, 아니면 매크로 환경이 다른 원동력을 창조해낼 것인지를 물어보는 것과는 대조되는 것이다.

펀드오브펀드 사업에는 소문난 전문가와 박사들이 포진하고 있다. 그렇지만 당신은 그들이 진짜 그렇게 똑똑한지, 왜 그들이 헤지펀드를 운용하지 않는지를 물어보아야 한다. 나는 헤지펀드 업계에서 공인된 전문가를 만났을 때 그가 다음에 무슨 말을 할 것인지 거의 항상 알고 있다.

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