기술경제 혁명으로 장기 호황의 기회를 예고했던 세계 경제가 코로나 팬데믹으로 인해 잠시 정체된 상태가 지속되고 있다. 코로나 팬데믹은 장기간 경기 침체를 가져올 것인가, 아니면 예고된 황금시대를 잠시 늦추는 것에 불과할까? 거시 경제의 관점에서 앞으로 세계 경제는 어떤 방향으로 나아갈 것인가?
1771년경부터 1인당 소득과 삶의 질이 5번의 전례없는 물결로 상승하기 시작했으며 우리는 이 물결을 각각 기술경제 혁명이라고 부른다. 각 물결은 증기 기관, 철도, 조립 라인 및 현재 디지털 컴퓨터와 같은 획기적인 기술의 범용화 덕분에 가능했다. 그리고 각 혁명의 특징은 모든 사람이 적은 노력으로 더 많은 것에 접근할 수 있는 생산성의 놀라운 급증이었다.
최근 일어난 물결, 즉 제5차 기술경제 혁명은 어떠할까? 이미 전환 단계 또는 전환점을 통과해 새로운 황금시대로 필연적으로 진화하고 있다. 그렇다면 소비자와 투자자들이 준비해야 할 것은 무엇일까? 그것은 변화의 힘을 어떻게 활용할 수 있는지 파악하는 것이다.
2013년 시작된 추세적 강세장(the secular bull market) 가운데 2020년 3월에 새로운 순환적(cyclical) 강세장이 시작되었다. 지금은 둘 다 강세를 보이고 있다.
이로 인한 결론은 무엇인가? 현명한 투자자들에게 좋은 시기가 찾아왔고, 최고의 시기는 아직 오지 않았다는 것이다.
그렇다면 기술경제 혁명의 의미를 이해하는 것이 왜 그렇게 중요할까?
2020년 3월 23일, 시장이 바닥에 도달한 상태였던 이후 일어난 일이 그 중요성을 시사한다. 어떤 일이 일어났는가? 정리하자면, 기술경제 혁명의 의미를 이해한 사람들은 큰 횡재를 얻었다. 나스닥이 94% 상승했고 S&P 500도 63% 상승했기 때문이다.
2021년 초에 ‘이제 끝까지 왔다’ 혹은 ‘이제는 웅크릴 때’라고 말하는 것이 유행이었다. 일반적으로 우리는 21세기 초에 목도한 수준 이하의 경제성과가 우리가 앞으로 나아갈 수 있는 전부라고 믿고 있다. 이것은 1943년에 시작된 지난 황금시대의 초기 단계를 지배하고 있던 일반적인 마인드셋과 동일한 것이다. 그러나 더 큰 그림을 볼 수 있었던 사람들은 그렇지 않았다.
오늘날 소위 전문가들은 일반적으로 버락 오바마와 마찬가지로 조 바이든이 아마도 몇 년 동안 회복시키기 위해 고군분투할, 손상된 경제를 물려받았다고 생각한다. 그러나 현실은 그와 다르다. 실제로 바이든은 ‘경제 성장을 위한 꿈의 시나리오’에 이미 발을 들여 놓고 있으며 이것은 코로나 팬데믹을 극복하는 과정에서, 그리고 그 이면에서 분명해질 것이다.
사실만을 보자. 2009년 1월 오바마가 집권했을 때 세계 경제는 주택 파산과 그에 따른 금융 위기의 여파로 어려움을 겪고 있었다. 일부는 여전히 당시 의회가 더 큰 재정 부양책을 썼다면 회복을 촉진할 수 있었을 것이라고 믿는다. 그러나 진실은 당시의 ‘대 금융 위기’는 기술경제 혁명의 흐름을 역행했던 시도의 부산물이라는 것이다. 1929년부터 1942년까지의 14년 기간과 마찬가지로 21 세기의 첫 16년은 전환과 침체의 어려운 시기가 될 운명이었다. 다행히도, 통화 및 재정 정책이 이러한 전환과 관련된 고통을 대공황의 그것보다 훨씬 더 관리하기 쉽게 만들었다.
닷컴 버블이 터지면서 사라진 혁신 중심의 성장을 보완하기 위해 우리의 기관들은 부당한 투자를 주택 부문에 몰아넣는 비뚤어진 인센티브를 만들어냈다. 한동안 이로 인해 사람들은 건설, 금융 및 소비재 분야에서 바쁘게 일했지만 이것은 진정한 생산성을 높이는 데는 아무 효과가 없었다. 따라서 주택 공급이 폭발해 주택 거품이 터지면서 이 엄청난 투자는 ‘대손상각’되어야 했다. 그리고 기술경제 혁명 이론이 예측한 대로, 이후 느리고 느린 회복이 이어졌다.
일반론자들은 의회가 11월 선거 이전에 또 다른 부양책에 동의하지 않았기 때문에 경제가 향후 몇 년 동안 계속 어려운 상황에 처할 것이라는 공포를 일으켰다고 주장하며 2009년의 상황을 소환해냈다. 그러나 2021년 현재의 경제적 현실과 2009년의 현실은 전혀 다르다. 현재의 경제는 코로나 팬데믹에 대응하면서 발생한 생채기를 지닌 채 걸어가고 있다. 코로나 팬데믹 이후의 경제는 분명 새로운 풍요의 시대를 지향할 것이다.
2021년 1월 코로나 19가 정점에 도달하면서, 대부분의 사람들이 봉쇄와 공포 이후의 상황을 바라보기란 쉽지 않은 일이었을 것이다. 그리고 이것은 경제적 수치로 나타나고 있다. 이는 놀라운 일이 아니다. 더군다나 마지막 경기 부양책에 대한 선거 이전의 정치적 태도는 11월, 12월, 1월에 일정 정도의 경기 약화를 이끌었다. 그러나 민간 부문이 최근 10월까지 월 단위로 906,000개의 일자리를 창출하면서 우리는 이러한 소프트패치(Soft Patch), 즉 경기 회복 혹은 성장 국면에서 겪게 되는 일시적인 경기 후퇴를 감당할 수 있었다. 여기에서의 메시지는 경기 국면이 상당한 경제 성장의 시기를 맞이하고 있는 상황에서 단기적 도전과제들이 우리를 흩어지지 않도록 하는 데 있다.
이러한 거시적 가정은 ‘효과적인 백신이 널리 배포되면’ 2020년 위기의 골짜기에서 강력한 반등이 일어날 것이고, 최소한 1990년대 이후 최고의 경제 성장을 제공할 것이란 점이다. 이러한 ‘터널 끝의 빛’을 보는 곳은 여러 군데다. 골드만삭스는 향후 3년간 실질 GDP 성장률이 2021년 5.3%, 2022년 3.8%, 2023년 2.4%에 달할 것으로 예상하고 있다. 이는 2024년 실질 GDP 성장률이 2%로 회귀해도 1990년대 말의 붐 이후 최고의 경제를 누리는 것이다. 특히, 이 4년 기간 동안 미국 실업률은 낮지는 않더라도 4% 범위로 꾸준히 하락할 것이다.
그러나 이는 가능성이 상당하다는 것이고, 좋은 재정, 규제, 통화 정책이 동반되면 이러한 고무적인 시나리오를 더욱 좋게 만들 수 있다. 그러나 이는 트럼프 행정부에 비해, 바이든 행정부의 실적이 저조할 수도 있는 부문이다. 즉, 법인세를 인상하지 않고 미국에서 가장 혁신적인 기업에 대한 새로운 규제가 발생하지 않아야 하는데, 바이든 행정부가 어떤 조치를 취할지는 좀 더 두고 봐야 할 것이다. 우선적으로 바이든 행정부는 반기업 정책 이니셔티브에 저항해야 할 것이다.
또 다른 한편으로, 친기업 정책이 펼쳐지면 더 많은 과학 투자와 함께 더 많은 ‘고도로 숙련된 이민자들’의 유입이 발생할 수 있다. 이는 오늘날 속속 등장하고 있는 획기적인 솔루션들의 상용화에 큰 도움이 될 것이다.
어떤 경우든, 통화 및 재정적 마중물은 2020년대를 단순한 ‘대유행 후 반등’을 훨씬 뛰어 넘는, 생산성 및 부의 붐을 포함하여 2020년대를 21세기형 ‘포효하는 20년대(Roaring Twenties)’로 전환시킬 준비가 된 것 같다. 포효하는 20년대는 모든 사람들이 활기와 자신감에 넘치던 1920~29년 사이의 시기를 말한다.
다가오는 생산성 혁명에 대한 최근 에세이에서, 조지 메이슨 대학의 경제 씽크 탱크 메르카투스 센터(the Mercatus Center) 수석 펠로우였던 엘리 두라도(Eli Dourado)는 인공지능 및 기타 디지털 기술이 생명 공학, 운송, 에너지, 우주 및 IT의 성장을 촉진하는 방법을 다루는 부문별 로드맵을 제시했다. 그의 초점은 이러한 부문과 기술이 우리가 ‘포효하는 20년대’ 혹은 ‘지루한 20년대’를 어떻게 결정하는지에 대한 것이다.
두라도는 “종합하자면, 이러한 기술들은 많은 가능성을 추가한다. 수많은 질병을 치료하고, 노화의 양상을 늦추고, 저렴하고 배기가스가 없는 기저부하 에너지를 실현하고, 새로운 운송 수단을 배치하고, 더 나은 건설 기술을 구현한다면, 우리는 거의 연간 2%의 총요소 생산성 성장을 넘어설 것입니다”라고 밝혔다. 물론 그는 다음과 같은 경고도 남겼다.
“우리는 이러한 일들을 할 수 없을지도 모습니다. 이것은 모두 실행에 달려 있습니다. 엔지니어들은 기꺼이 이러한 일들을 수행할 것입니다. 대부분의 경우 자금 지원도 가능합니다. 그러나 사회적으로 우리는 얼마나 많은 긴박감을 느낄까요? 우리의 문화는 발전을 우선시하는 것이 아니라 현상 유지를 위해 파괴적으로 싸웁니다. 그리고 우리의 정치는 우리의 문화를 반영합니다.”
우리는 이미 인공 지능의 전례없는 변형 기능을 통해 미국의 생산성이 크게 높아질 것이라고 예측한 바 있다. 살제로 생산성 붐은 이미 일어나고 있다. ‘무디스 애널리틱스(Moody’s Analytics)’의 경제학자 마크 잔디(Mark Zandi)가 최근 언급했듯, 생산성은 작년에 4% 이상 증가하여 전염병 이전에 보았던 1% 미만의 생산성 증가율을 크게 초과했다.
이러한 급증은 소매업, 레저, 접객업, 레크리에이션 활동과 같은 산업에서 더 작고 생산성이 떨어지는 비즈니스를 파괴했다. 잔디는 “수만 명의 소매업체가 실패했고, 중견 주식회사 소매업체들도 파산 신청을 했습니다. 반면 소매분야의 거대기업들은 시장 점유율을 끌어 올렸습니다”라고 밝혔다. 잔디는 또한 다양한 영역의 기업들이 ‘그들이 투자했었던’ 기술과 프로세스 변경 사항을 보다 완벽하게 배치함으로써 팬데믹으로부터 이득을 취했지만, 아직 전체적인 이득에는 도달하지 못했다고 말했다.
이는 다음과 같은 질문을 이끌어낸다.
“팬데믹의 충격으로부터 모든 생산성이 혜택을 보았는가?”
“팬데믹에 대한 생산성 향상 대응이 미래에도 계속 될 것인가?”
‘골드만삭스(Goldman Sachs)’에 따르면 이 효과는 새로운 10년까지 지속될 것으로 보인다. 골드만삭스가 언급한 바와 같이, 팬데믹은 비즈니스의 인풋(input, 투입) 사용에 영구적인 변화를 촉진할 수도 있다. 즉, 아웃풋이 최종 수요로서 용도가 변경되는 경우 전체 생산성을 높일 수 있다는 것이다. 재택근무 현상을 보자. 재택 근무는 비즈니스 목적의, 홈 오피스와 컴퓨터를 포함하는 ‘가계 자본’의 일부를 동원시켰는데, 이는 자동차와 세컨드 홈에 있어 제각각 우버와 에어BNB가 한 일들과 매우 유사한 것이다.
따라서 아래의 사항을 고려했을 때, 우리는 상당한 생산성 향상을 얻을 수 있다.
- 구성 효과(composition effect) : 생산성이 낮은 부문의 일자리 손실
- 저 생산성 비즈니스의 출구전략
- 오프라인보다 더 많은 온라인 비즈니스 활동의 효율성
- 사무실 공간 및 출장 문제 해결
골드만 삭스는 다음과 같이 언급한다.
“우리의 기준 추정치는 2020년부터 2022년까지 3년 동안 연평균 1.3%의 생산성 성장을 의미하고, 이렇게 2022년까지 누적된 생산성 수준은 3.8%에 이를 것이다.”
골드만삭스는 2022년 이후 생산성 증가가 1.3% 기준선을 넘어 가속화될 것으로 예상한다. 전체 아웃풋에 대해 이렇게 예상되는 총 생산량의 증가는 2021년과 2022년 예상치보다 더 강한 성장 가능성뿐만 아니라 훨씬 더 오랜 기간 동안 성장할 가능성을 시사한다.
시카고 대학의 경제학자 채드 사이버슨(Chad Syverson)은 코로나19 충격이 변화에 미치는 영향을 과소평가해서는 안 된다고 말한다. 채드에 따르면, 기본적으로 코로나 19는 기업들이 일을 수행하는 방식을 평가하도록 만들었다. 이로 인해 기업들은 다양한 질문을 스스로에게 던지고, 이를 통해 생산성 향상에 도움이 되는 논의를 이끌어낼 것이다.
물론 생산성 하락의 위험도 있다. 사이버슨은 싱가포르 국립대학의 경제학자 필리포 디 마우로(Filippo di Mauro)와 협력하여 쓴 ‘코로나 위기와 생산성 증가’라는 연구 논문에서 이를 설명하고 있다.
실제로 전염병이 생산성에 미치는 영향이 완전히 긍정적인 것은 아니다. 사이버슨은 몇 가지 장기적인 부정적 결과가 발생할 수 있음을 인정한다. 여기에는 ‘학교 교육 중단’, ‘실패한 기업에서의 운영 노하우 상실’, ‘정부 지원으로 코로나 19 이후 살아남은 존비 기업의 창출’ 등이 포함된다. 우리는 이러한 부정적 요소를 최소화하는 방식으로 생산적 자산 재배치를 해야 한다.
결론적으로 코로나 19가 가져온 여파를 긍정적 변화로 연결시키기 위해, 통화 및 재정적 부양책과 신기술, 비즈니스 모델이 결합되면, 새로운 번영의 시대가 다시 궤도에 오를 수 있다. 여기에서 기회를 찾은 사람들은 큰 승리를 거둘 것이다. 변화와 그에 따른 위험을 회피하려는 이들은 실패를 맛볼 수밖에 없을 것이다.
이러한 추세를 고려하여 우리는 다음과 같은 예측을 내려 본다.
첫째, 이 시기를 되돌아보면 경제에서 근본적으로 파손된 것은 아무 것도 없음을 알게 될 것이다.
지난 두 번의 경기 주기와 달리, 팬데믹이 닥쳤을 때 경제의 어떤 부문에서든 과도한 활동을 유발하는 명백한 금융 거품은 없었고, 풀려야 할 과도한 투자도 없었다. 그리고 금융 산업 부문은 크게 피해를 입지 않았다.
둘째, 이 상황을 되돌아보면 2020년 봄의 셧다운이 경제가 성장할 수 있는 탄탄한 기반을 남겼음을 알 수 있을 것이다.
2020년 2분기에 경제는 붕괴했지만 이는 바이러스에 대한 대응으로 연간 경제의 약 1/3을 폐쇄했기 때문이다. 셧다운의 불필요한 인과 관계들이 온라인에서 논의되고, 이 논의들이 성숙되면서 반등할 수 있는 수많은 기회가 창출되기 시작했다. 이 과정은 앞으로 계속될 것이다.
셋째, 되돌아보면 가계 대차 대조표가 이전 경기 침체기처럼 붕괴되지 않았음을 알게 될 것이다.
오히려 반대의 경우가 발생했다. 지출 감소, 재정 부양책, 주택 가격 상승 및 주식 시장의 호황은 모두 가계의 순자산을 팬데믹 이전의 정점을 넘도록 만들었다.
넷째, 이 시기를 돌아보면 인구 통계가 성장에 믿을 수 없을 정도의 지원을 하고 있음을 알 수 있을 것이다.
코로나 팬데믹 이전 경기 침체의 마지막 회복 기간 동안 경제는 베이비붐 세대의 다음 세대인 X세대와 더불어 베이비붐 세대의 고령화에 적응하고 있었고, 이보다 더 큰 밀레니얼 세대는 당시 대학에 막 입학했었다. 오늘날은 밀레니얼 세대가 주요 주택 구매자인 시대를 맞이하고 있으며, 이들이 곧 최고 소득을 올리는 세대로 이동할 것이다. 이러한 결과, 내구재 소비뿐만 아니라 주택 가격 상승이 촉진되고 있으며, 이 추세는 이제 막 시작됐을 뿐이다.
다섯째, 이 시기를 되돌아보면 가계 저축이 1조 달러 이상 증가하여 팬데믹의 반대편에 있는 뜨거운 경제에 연료를 제공하고 있음을 알 수 있을 것이다.
조만간 이들의 자금이 저축에서 나와 경제로 다시 흡수될 것이다. 우리는 그것이 상당히 억눌렸던 레저 및 여행 수요로 흘러 들어갈 것으로 예측한다.
여섯째, 최신 게놈 기술을 사용하여 신속하게 개발된 백신이 미국과 세계 경제가 일반적으로 예상된 것보다 더 빨리 정상화 되는 데 기여할 것으로 보인다.
화이자, 모더나, 아스트라베네카, 얀센 등의 백신은 1회 혹은 2회 투여 요법을 통해 이미 백신 효과를 냈고, 각국 정부는 기업과 협력하여 위험에 처한 세계에 최대한 빨리 예방 접종을 보급하기 위해 애쓰고 있다. 이러한 백신이 보다 널리 보급되고, 기존 백신 개발 역량을 통해 변이 바이러스에 대한 대응책까지 확보되면 수요가 억눌렸던 경제 부문에 큰 활력이 발생할 것이다.
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References List :
1. AEIdeas. November 12, 2020. James Pethokoukis. Economic headwinds and tailwinds for the Biden presidency.
Beginning around 1771, per capita income and quality of life began to rise in five unprecedented waves which we refer to as Techno-Economic Revolutions. Each wave was enabled by a general-purpose breakthrough technology such as the steam engine, the railroad, the assembly line and now, the digital computer. And the hallmark of each of revolution was an extraordinary surge in productivity giving everyone access to more, with less effort.
Few so-called “experts” truly appreciate the implications of harnessing Techno-Economic Revolutions. When we published Ride the Wave in 2013, our objective was to prepare managers, consumers and investors to harness the forces of change when the Fifth Techno-Economic Revolution inevitably evolved from its Transition Stage (or Turning Point) into its Golden Age.
A new cyclical bull market began in March 2020 amid the secular bull market that started in 2013, anticipating the Golden Age. As of now, both are going strong.
What’s the bottom line? For smart investors, the good times are here, and the best is yet to come. If you need an illustration of why understanding the implications Techno-Economic Revolutions is so valuable, just consider the 165% rise of the Trends PARE-5 portfolio since March 23, 2020 when we called the bottom of the market. Those who failed to understand what was going on missed this windfall, which also took the NASDAQ up 94% and the S&P 500 up 63%. We’ll talk more about the investment implications in trend #3, this month. In this segment, our focus is on the broader economy and what lies ahead.
In early 2021, it’s fashionable to say “we’ve come to the end of the line” and “it’s time to hunker down.” It is commonly believed that the subpar economic performance we saw in the early 21st century is all we can hope for going forward. That’s the same sort of mindset which dominated in the early stages of the last Golden age (beginning in 1943) and created huge openings for those who could see the bigger picture.
Today’s pundits typically think that, just like Barack Obama, Joe Biden is inheriting a damaged economy that will struggle to recover, perhaps for years. The reality is quite the opposite. Biden is, in fact, stepping into a “dream scenario for economic growth” and this will become abundantly clear on the other side of the Covid-19 pandemic’s second wave.
Just consider the facts.
When Obama took office in January 2009, the global economy was struggling with the aftermath of the housing bust and subsequent financial crisis. Some still believe that greater fiscal stimulus from Congress could have boosted the recovery. However, the truth is that the “Great Financial Crisis” was simply a by-product of trying to swim against the current of Techno-Economic Revolutions. Just like the 14-year period from 1929 to 1942, the first 16 years of the 21st century was destined to be a difficult time of transition and stagnation. Fortunately, monetary and fiscal policy made the pain associated with this transition far more manageable than that of the Great Depression.
To make up for the kind of innovation-driven growth that disappeared with the bursting of the dot-com bubble, our institutions created perverse incentives which drove unjustifiable investments into the housing sector. For a period, this kept people busy in construction, finance and consumer goods, but it did nothing to enhance productivity. So, once the housing supply exploded causing the housing bubble to burst, these enormous investments had to be written-off. And then, a slow recovery ensued, exactly as the theory of Techno-Economic Revolutions predicted.
In recent weeks, conventional thinkers echoed 2009 by arguing that the failure of Congress to agree on another stimulus package prior to the November election raised the specter that the economy will endure a reversal in the coming years.
But the current economic reality of 2021 is in no way like the reality of 2009. Obviously, our economy faces getting past the self-inflicted wounds driven by our response to the pandemic. But after that, a new period of rising affluence is virtually assured.
With Covid-19 cases peaking in January, it is understandably hard for most people to look beyond the lockdowns and fearmongering. And it’s showing up in the economic numbers; but this should be no surprise. The pre-election political posturing on a final wave of stimulus has led to some economic softness in November, December and January. But we can afford this “soft patch” after the private sector created jobs at the monthly pace of 906,000 as recently as October. The message here is not to let the nearterm challenges distract us as the economic stage is being set for a period of extraordinary economic growth.
Of course, the crucial macro-assumption here is that effective and widely distributed vaccines will lead to a robust rebound from the depths of the 2020 crisis and provide the best stretch of economic growth since at least the 1990s. Notably, Trends is not alone in seeing “the light at the end of the tunnel.” Goldman Sachs is looking for real GDP growth averaging nearly 4 percent over the next three years: 5.3 percent in 2021, 3.8 percent in 2022, and 2.4 percent in 2023. And even if we returned to just 2 percent real GDP growth in 2024, we will have had the best economy since the late 1990s boom. Notably, this four-year period will see U.S. unemployment steadily falling into the 4-percent range, if not lower.
But that’s just the most likely case. There is no reason to ignore the fact that good fiscal, regulatory and monetary policies could make this encouraging scenario even better. This is where Biden’s team could certainly underperform, relative to Trump’s. For example, the best thing the new administration could do, other than getting the short-term stimulus passed, is NOTHING! That means not raising business taxes and not slapping heavy new regulations on America’s most innovative companies. For the Biden team, the big challenge will be resisting anti-business policy initiatives coming from the progressive left.
On the other hand, diminished influence from the populist right may lead to more high-skilled immigration coupled with greater science investment. That would be a big plus for the commercialization of game-changing solutions.
In any event, the monetary and fiscal “pump already seems primed” to turn the 2020s into the 21st Century’s “Roaring Twenties,” including a productivity and wealth boom that extends well beyond a mere “post-pandemic rebound.”
In a recent essay on the coming productivity revolution, Eli Dourado lays out a sector-by-sector roadmap covering how AI and other digital technologies, will catalyze growth in biotech, transportation, energy, space, and IT. His focus is on how these sectors and technologies will determine whether we have “a Roaring 20s” or “a Boring 20s.” As Dourado concludes, “Collectively, these technologies add up to a lot of possibility. If we cure a bunch of diseases, slow down aspects of aging, realize cheap and emissions-free baseload energy, deploy new modes of transportation and implement better construction technologies, we will almost certainly exceed 2 percent a year [total factor productivity] growth.”
But as he goes on to warn us, “… we might not do these things. It all depends on execution. The underlying science is there. The engineers are willing. Even the funding is available in most cases. But, as a society, how much urgency do we feel? Our culture does not prioritize progress - it fights, destructively, for the status quo. And our politics reflects our culture.”
The Trends editors are already on record endorsing Accenture’s forecast from 2016 predicting dramatically higher U.S. productivity growth enabled largely by the unprecedented transformational capabilities of Artificial Intelligence. We’ll dig further into this crucial aspect of the coming boom in trend #2 this month.
But fortunately, we won’t have to wait for a big new wave of technology adoption before we begin seeing a productivity surge. A de facto productivity boom is already here. As economist Mark Zandi of Moody’s Analytics recently noted: productivity has increased by over 4 percent in the past year, dramatically exceeding the under-one-percent productivity growth rate we saw prior to the pandemic. Driving that surge has been the destruction of smaller, less productive businesses in industries such as retailing, leisure, hospitality, and recreational activities. According to Zandi: “Tens of thousands of mom-andpop retailers have failed, and mid-sized publicly traded retailers have filed for bankruptcy, while the retailing behemoths gobbled up market share.” Zandi also notes that businesses across a variety of other sectors have “taken advantage of the pandemic to more fully deploy technologies and process changes which they were investing in, but were reluctant to take full advantage of during the good times.”
That begs the question, “Have we seen all the productivity benefits from the pandemic shock or will the productivity enhancing response to the pandemic continue into the future?” According to Goldman Sachs, the effects are likely to last well into the new decade. As they put it, “The pandemic may also catalyze permanent changes in business input usage; for example, reduced travel and entertainment spending. This would boost aggregate productivity if the associated output is repurposed as final demand, perhaps by selling hotel rooms to tourists instead of business people or converting office floors to condominiums. Similarly, the work-from-home phenomenon has arguably mobilized part of the household capital stock (including home offices and computers) for business purposes, which is much like what Uber and Airbnb did for cars and second homes, respectively.” So, when you consider
-composition effects (such as job losses in low productivity sectors),
-the exit of low-productivity businesses,
-efficiencies from more business activity online vs. brick-and-mortar, and
-addressing office space and business travel issues
You get a significant productivity boost. Goldman Sachs goes on to say, “Our baseline estimates imply 1.3% annual average productivity growth over the three years from 2020 to 2022, delivering a cumulative 3.8% boost to productivity levels by 2022.” Beyond 2022, Goldman expects productivity growth to accelerate beyond the 1.3% baseline. This expected increase in aggregate output suggests a much longer runway for the expansion as well as the possibility of stronger-than-expected growth in 2021 & 2022.
According to Chad Syverson, an economist at the University of Chicago, “the transformational impact of the COVID19 shock should not be underestimated. Syverson says, “it basically forced a reckoning on companies with respect to the way things are done. And that reckoning made them realize, “Oh, we were doing this thing for this-and-that reason, which was decided 25 years ago because of something that doesn’t matter anymore.” Companies will increasingly ask themselves, “Why are we really doing it this way? And can’t we do it this other way instead?” And it’s that discussion which will help them get productivity gains.”
Of course, there are downside risks going forward. Syverson outlined these in a research paper titled, “The COVID crisis and productivity growth,” on which he collaborated with economist Filippo di Mauro of the National University of Singapore.
Obviously, the impact of the pandemic on productivity is not going to be entirely positive. Syverson acknowledges several long-term negatives could result; these include “disruption to schooling, loss of operational know-how at failed firms, and the creation of “zombie” companies that survive long after the pandemic, only due to government support. We need to redeploy productive assets in such a way as to minimize these negatives.
Combining fiscal and monetary stimulus with new technologies and business models is getting the new era of prosperity back on track. Those who are looking for opportunity can win big. Those who seek to avoid change and the risk that comes with it are doomed to failure.
Given this trend, we offer the following forecasts for your consideration.
First, when we look back on this time period, we will see that there was nothing fundamentally “broken” in the economy that needed to heal.
Unlike the last two business cycles, there was no obvious financial bubble driving excessive activity in any one economic sector when the pandemic hit. There is no excessive investment that needs to be unwound. And the financial sector has escaped largely unharmed.
Second, when we look back on this situation, we will see that the nature of the shutdowns in the spring of 2020 lefts the economy with a solid base from which to grow.
The economy collapsed in Q2 2020 because, in the effort to get ahead of the virus, we shut down about one-third of the economy on an annualized basis. That created a lot of opportunity to rebound when the unnecessary causalities of the shutdown came back online and began to grow around the virus. That process will continue.
Third, when we look back, we will see that household balance sheets were not crushed like they were in the prior recession.
Instead, the opposite occurred. Reduced spending, fiscal stimulus, rising home prices and a buoyant equity market all helped push household net wealth past its pre-pandemic peak.
Fourth, when we look back on this time, we will see that demographics are incredibly supportive of growth.
During the last recovery, the economy was still adapting to the Baby Boomers aging with a much smaller cohort of Generation X’ers behind them. The larger Millennial generation was just entering college at the time. Now, the Millennials are entering their prime homebuyer years in force and will soon be moving into their peak earning years. The resulting strength in housing is fueling higher home prices as well as durable goods spending, and we are just at the beginning of the trend. Housing activity should remain strong for at least the next four years.
Fifth, when we look back on this time, we will see that household savings have grown by more than a $1 trillion, providing the fuel for a hot economy on the other side of the pandemic.
Sooner or later, that money is going to come out of savings and into the economy; we expect it to flow into sectors like leisure and hospitality where there is considerable pent-up demand. And,
Sixth, vaccines quickly developed using the latest genomic technology, will enable the U.S. and global economies to come roaring back quicker than generally expected.
Vaccines from Pfizer, Moderna and Astra-zeneca are over 90% effective, based on a two-dose regimen. Johnson & Johnson is coming out with one that should prove to be highly effective with one dose. And both Russia and China are also releasing vaccines they claim to be effective. The U.S. government, working with its corporate partners, is rushing to vaccinate at-risk Americans, ASAP. To be sure, it will take some time for vaccines to be widely available, but once they are, the sectors of the economy most encumbered by the pandemic and for which consumers have the most pent-up demand, will be lit on fire. Moreover, schools and day cares will reopen allowing parents to return to full productivity in the workforce.
Resource List
1. AEIdeas. November 12, 2020. James Pethokoukis. Economic headwinds and tailwinds for the Biden presidency.
