2022년 11월, 암호 화폐 거래소 FTX와 그들의 제휴 헤지펀드 알라메다 리서치(Alameda Research)가 파산했다. 나쁜 거래로 거액의 적자를 낸 알라메다와 고객의 돈을 사용하여 이러한 손실을 충당한 FTX, 파산의 배경은 이러했다.

알라메다와 FTX가 상당히 얽혀 있고 FTX가 심각한 유동성 부족에 시달리고 있다는 사실이 밝혀지자 거래소 고객들은 서둘러 자금을 인출하기 시작했다. 그리고 많은 사람들이 자금 인출이 불가능하다는 것을 곧 알게 되었다. 그 결과 FTX는 말 그대로 공중분해가 되었다. 이것은 2022년 봄에 시작된 일련의 암호 화폐 산업 붕괴에서 가장 극적인 사건이었다. 두 기업 간의 관계는, 실리콘 밸리 뱅크(Silicon Valley Bank)의 붕괴에 기여한 시그니처 뱅크(Signature Bank)의 관계와 얼추 비슷하다.

확실한 것은 이 사건으로 인해 FTX의 공식 해체와 함께 암호 화폐 산업의 지속 가능성에 대한 논란이 부각되었다는 사실이다.

다른 암호 화폐 회사들과 유관 산업협회는 투자자들의 두려움을 없애고 규제 당국이 FTX의 파산 이후 이 산업에 대해 단속을 하지 못하도록 투자자와 규제 당국 모두를 설득하려는 노력을 기울였다. 이들은 FTX가 하나의 ‘나쁜 사과’일 뿐이라고 주장했다.

그러나 아메리칸 대학교(American University)의 힐러리 앨런(Hillary Allen) 교수는 최근 ‘포린 폴리시(Foreign Policy)’ 매체에 매거진에서 “FTX의 파산은 고립된 사건이 아니었다. 오히려 암호 화폐 산업의 근본적인 결함을 드러냈다. 문제의 근원은 암호 화폐 자산이 비용과 제한 없이 생성될 수 있으며 자산의 무제한 공급으로 인해 시스템이 호황과 불황에 더욱 취약해진다는 것이다”라고 밝혔다.

“자산 뒤에 아무 것도 없는 경우, 해당 자산의 사기 조작을 노출시켜주는 ‘신뢰할 수 있는 금융회계 관행이나 평가 기법’이 존재하지 않는다. 그 결과 사기꾼들이 부주의한 사람들을 속이기 위해 기술의 복잡성과 과대 선전을 이용하여 암호 화폐에 뛰어들었다.”

이러한 논평과 관측은 ‘암호 화폐가 투자자, 크게는 사회, 그리고 기본적인 금융 시스템에 어떤 이점과 위험을 초래할 수 있는가?’ 라는 질문을 던진다. 이 질문에 대한 답에 앞서 현재 암호 화폐의 현실을 보자.

아쉽게도 암호 화폐는 이미 다양한 종류의 해악을 조장하고 있다. 이란과 북한을 포함하는 왕따 국가들(pariah states)은 암호 화폐와 그들이 허용하는 익명성을 사용하여 제재를 피하고 돈을 세탁하고 있다.

일례로, 2022년에 북한은 17억 달러의 암호 화폐를 훔친 것으로 알려졌는데, 이는 탄도 미사일과 핵무기 개발 자금으로 사용된 것으로 추정된다.

암호 화폐, 특히 비트코인은 점점 더 기업과 공공 서비스를 표적으로 삼는 랜섬웨어 공격에 대한 가장 일반적인 결제 수단이 되었다. 이러한 공격의 배후에 있는 악의적 행위자들이 많은 양의 돈을 빠르게 익명으로 공급받을 수 있기 때문이다.

또한 암호 화폐는 마약 및 인신매매에 점점 더 많이 활용되고 있다. 암호 화폐가 사용자에게 부여하는 익명성이 법 집행 시도를 와해시킬 수 있기 때문이다.

다음으로, 암호 화폐가 체계적인 금융 리스크를 관리하는 데 있어 그 함의를 보자.

확인되지 않은 채 진행된다면, 암호 화폐 산업의 무제한적 성장과 미래의 전통 금융 시스템과의 통합은 중대 위기로 이어질 수 있다. 블록체인 기반 금융은 복잡하고 자동화되어 있다. 또한 고도로 상호 연결되어 있고 빌릴 수 있는 자산이 거의 무한대로 공급되기 때문에 레버리지를 창출할 수 있는 막대한 기회를 제공한다.

이것은 일종의 취약성으로, 2008년에 세계를 금융위기로 몰아넣었던 바로 그것이다. 그러나 역설적이게도 이 금융위기로 인해 전통 금융 시스템에 대한 신뢰가 훼손된 직후 암호 화폐 산업이 등장하였고, 전통적인 은행의 신뢰할 수 있는 대안으로 자리 잡게 되었다.

그러나 암호 화폐 업계의 주장에도 불구하고 암호 화폐에 투자한 대부분의 사람들은 돈을 잃었고, 지금도 잃고 있다.

이밖에도 암호 화폐 산업은 본질적으로 ‘비생산적인’ 방식으로 물리적 자원을 소비하고 있다. 새로운 블록(block)을 블록체인(blockchain)에 추가하는 작업을 완료했음을 증명하는 합의 알고리즘인 작업증명(Proof-of-Work)에 의존하는 비트코인과 기타 암호화 자산은 채굴자에게 엄청난 양의 전기를 소비하는 컴퓨터를 실행하도록 요구한다.

힐러리 앨런 교수에 따르면, 이러한 컴퓨터에 전원을 공급하는 데 있어 간혹 약 1,700만 명의 네덜란드 전체 인구가 소비하는 에너지만큼 많은 에너지를 필요로 한다. 더군다나 엄청나게 많은 암호 채굴 컴퓨터가 전자 폐기물 양산과 세계적인 반도체 칩 부족에 기여하고 있다.

이러한 암호 화폐의 현재 및 잠재적 문제를 감안할 때, 사회에 실질적으로 입증할 수 있는 이점이 있음을 보여주지 않는 한, 이 산업이 그대로 지속되도록 허용하는 것은 무모해 보인다. 문제는 업계 주도의 모든 과대광고에도 불구하고 객관적 관찰자가 암호 화폐의 실질적 장점을 식별하기 어렵다는 데 있다.

암호 화폐 산업의 선두 주자들과 로비스트들은 암호 화폐의 주요 이점이 탈중앙화라고 주장하는 경향이 있다. 때때로 의심스러운 전통 금융 기관의 실적을 감안할 때, 중개자를 사용하거나 중개자의 신용을 필요로 하지 않는 진정한 분산 시스템에 대한 전망은 확실히 매력적인 것이다. 하지만 불행하게도 그 전망은 비현실적이다.

첫째, 기술을 분산화 한다는 것이 해당 기술에 대한 제어가 계속 분산된 상태로 유지됨을 보장하지는 않는다. 반대로 경제적 인센티브가, 극도로 집중된 ‘거래 유효성(transaction validators) 검사 풀’로 유도되어, 사용자들이 이러한 소규모 그룹에 의존하게 된다.

또한 블록체인은 그 자체로 소프트웨어로, 이에 사용자는 소프트웨어를 프로그래밍 하는 사람들에게 의존할 수밖에 없다. 이들에게 상충되는 이해가 있을 수 있고, 프로그래밍에 있어 실수를 저지를 수도 있다.

어떤 소프트웨어도 결코 완벽하지 않으며 시간이 지남에 따라 성능이 저하되어 해커는 항상 그 취약성을 악용하려 한다. 이는 소프트웨어가 지속적으로 유지 관리되어야 함을 의미하는 데, 그것도 특정 그룹의 사람들에 의해서 이루어진다.

하나의 사례를 들자면, 비트코인이 있다. ‘월스트리트 저널’의 최근 보도에 따르면 비트코인의 핵심 블록체인 소프트웨어에 대한 제안된 변경 사항을 승인할 수 있는 사람은 현재 5명에 불과하다.

블록체인에 구축된 일부 애플리케이션은 분산된 방식으로 관리되지만 의사 결정은 여전히 소수의 사용자 그룹의 손에 달려 있는 경향이 있는 것이다. 따라서 암호 화폐를 선호하거나 지지하는 사람들이 주장하는 탈중앙화와는 거리가 멀다.

2022년, 컴퓨터 과학자, 소프트웨어 엔지니어 및 기술자 1,500명이 암호 화폐 산업의 주장에 대응하고 있는 의회 의원들에게 보내는 서한에 서명했다. 이 전문가들의 주장은, 대중에게 서비스를 제공하는 금융 기술에는 항상 사기 대응 및 완충 메커니즘이 있어야 하고 인간 참여자가 거래를 취소할 수 있도록 해야 하는데, 블록체인은 이 두 가지 요건을 모두 허용하지 않는다는 것이다.

“블록체인 기술은 그 설계상 현재 또는 잠재적 공익의 원천으로 선전되는 거의 모든 목적에 적합하지 않다. 처음부터 이 기술은 문제를 찾는 솔루션이었으며 이미 사용 중인 이러한 문제에 대한 훨씬 더 나은 솔루션에도 불구하고 이제 금융 포용 및 데이터 투명성과 같은 개념을 사용하여 그 존재를 정당화했다. 13년 이상의 개발에도 불구하고 공개 고객 데이터 및 규제된 금융 거래를 다루는 거의 모든 응용 프로그램을 배제하는 심각한 제한과 설계 결함이 있다.”

이들의 비판은 계속 이어진다.

“마지막으로 블록체인 기술은 실제 경제적 사용을 거의 촉진하지 못하고 있다. 오히려 기본 암호화 자산이 그 성격과 위험을 이해하지 못하는 개인 투자자들에게 적극적으로 홍보되고 있어, 불건전하고 매우 변동성이 큰 투기 투자 계획의 수단이 되었다.”

이들은 불법 행위로 벌어들이는 자금에 대한 세탁, 랜섬웨어 공격을 통한 국가 안보 위협, 높은 가격 변동성으로 인한 금융 안정성 위험, 위험에 대한 투기 및 민감성뿐만 아니라 현재 가장 널리 거래되는 암호화 자산 중 일부에서 사용하는 작업 증명 기술로 인한 대규모의 환경 위해, 대규모 사기 및 기타 범죄 금융 활동으로 인한 투자자 위험 등이 실제로 암호 화폐 산업에서 벌어지고 있다는 점을 강조한다.

암호 화폐에 대한 현재의 결론은 이렇다. 13년의 실제적인 경험을 통해, 암호 화폐 산업이 제공할 수 있는 최선이라는 것은 경제적으로 중앙 집중화되어 있지만 기술적 분산화 시도로 인해 더 많은 취약성을 지닌 전통 금융 시스템의 새로운 버전으로 보인다.

블록체인 기반 금융은 매우 복잡하기 때문에 본질적으로 취약성을 지닌다. 이에 2022년에 시작된 신호는 암호 화폐의 이상이 아닌, 이 산업의 시스템적 문제의 징후를 보여준 것일 수 있다. 현재로서는 암호 화폐 산업은 금융 서비스를 혁신하기보다 점점 더 논란이 되고 문제가 발생하기 쉬운 틈새시장이 되었다.

이러한 추세를 고려할 때 우리는 다음과 같은 예측을 내려 본다.

대중적 망상 제1 유형은 본질적으로 경제적 가치를 창출하지 않는 자산군에 대한 투기와 관련이 있다. 17세기 튤립 구근을 진정 소중하게 여겼던 것처럼 거래를 비밀로 유지하는 교환 매체를 진정 소중하게 여기는 사람들은 계속 존재할 것이다. 그러나 대부분의 시장 참여자들에게 이들의 거래는 단순히 복권을 사거나 카지노에서 도박을 하는 것과 유사한 극단적 투기로 보일 것이다. 이러한 대중의 일반적 이해로 인해 이 시장에서는 붕괴와 조작에 여전히 취약한 형태가 빈번하게 반복될 확률이 높다.

하지만 현실은 암호 화폐 운영에 중요한 다양한 중개자들에게 규제가 적용될 수 있다는 것이다. 예를 들어, 전통적인 비즈니스 영역에서 암호 화폐 시장의 관문 역할을 하는 중앙 집중식 거래소를 운영하고 있다. 의회가 암호 화폐 자산을 나열하는 것을 금지하는 법안을 통과시키면 암호 화폐 시장은 빠르게 사라질 수 있다. 탈중앙화 거래소가 존재하더라도 해당 거래소에 대한 통제권이 소수의 개인이나 기업에 집중되는 경향이 있기 때문에 이 또한 금지될 수 있다.

암호 화폐 및 해당 산업에서 발생하는 투기와 범죄에 정부는 적극 개입할 권한과 의무가 있다. 또한 암호 화폐 및 해당 산업에서 경제적 가치를 창출하려는 일반 소비자와 합법 기업에 대한 권한과 의무 또한 정부가 가지고 있다. 후자의 경우 일반 소비자와 기업은 정부 개입을 통해 순이익을 얻을 수 있다.

또한 암호 화폐가 일반 시장 경제에서 중요한 인자가 되는 시기가 도래하면 법정 화폐에 대한 디지털화가 논의될 것이지만, 그것도 가까운 장래에는 일어나지 않을 것이다. 당분간 암호 화폐는 기존의 법정 화폐를 대체할 수 없을 것이다.

1. Wall Street Journal. Feb. 1, 2023. Charlie Munger. Why America Should Ban Crypto: It isn’t currency. It’s a gambling contract with a nearly 100% edge for the house.

2. Foreign Policy. April 5, 2023. Hilary Allen. The Case for Banning Crypto: For Finance, the Blockchain’s Risks Far Outweigh Its Rewards.

3. Trends. October 2021. Trends Editors. Today’s Extraordinary Popular Delusions.

4. CNBC.com. June 3, 2022. Nicholas Vega. Tech experts call for Congress to bring ‘skeptical approach’ to crypto industry: ‘Not all innovation is unqualifiedly good.’

5. Trends. March 2021. Trends Editors. What’s Ahead for Blockchain?

In November 2022, the cryptocurrency exchange FTX and its affiliated hedge fund, Alameda Research, collapsed. Behind the scenes, Alameda had been hemorrhaging money on bad trades and using FTX customer funds to cover those losses.

Once it was revealed that Alameda and FTX were significantly intertwined, and that FTX was suffering from serious liquidity shortages, the exchange’s customers rushed to withdraw their funds. Many found that they could not do so.

The resulting implosion of FTX was the most spectacular in a series of cryptocurrency industry collapses that started in the spring of 2022. Other less obvious examples include Signature Bank, which contributed to the collapse of Silicon Valley Bank.

With the public disintegration of FTX, controversies about the sustainability of the cryptocurrency industry became mainstream.

Other cryptocurrency companies and industry associations have tried to dispel investor fears and dissuade regulatory authorities from cracking down. They’ve argued that FTX was just one “bad apple.”

But as Professor Hillary Allen of American University argued recently in Foreign Policy magazine, “FTX’s unraveling was not an isolated incident. Rather, it revealed fundamental flaws in the cryptocurrency industry. The root of the problem is that cryptocurrency assets can be created at no cost and without limit, and an unlimited supply of assets makes a system more vulnerable to booms and busts. When assets have nothing behind them, no reliable financial accounting practices or valuation techniques exist to expose the fraudulent manipulation of those assets. The result is that fraudsters have rushed into cryptocurrency, exploiting the complexity and hype to dupe the unwary.”

This observation prompts us to ask, “What benefits and risks are private cryptocurrencies likely to create for investors, society at large, and the underlying financial system?”

Consider their role in ordinary commerce.

Cryptocurrencies already facilitate many different kinds of harm. Pariah states, including Iran and North Korea, use cryptocurrencies, and the anonymity that they grant, to evade sanctions and launder money.

For example, in 2022, Pyongyang reportedly stole $1.7 billion in cryptocurrency, which it is believed to be using to fund ballistic missile and nuclear weapons development.

Cryptocurrencies, particularly Bitcoin, have become the most common form of payment for the ransomware attacks increasingly targeting businesses and public services because it allows the nefarious actors behind these attacks to receive large amounts of money quickly and anonymously.

Cryptocurrencies are also increasingly being used to facilitate drug and human trafficking - and the anonymity that they grant users inhibits law enforcement efforts.

Next consider their implication for managing systemic financial risk.

If allowed to proceed unchecked, the unrestricted growth of the cryptocurrency industry and its future integration with the traditional financial system could lead to a major crisis.

Blockchain-based finance is complex, automated, highly interconnected, and it offers vast opportunities for creating leverage, because there is a virtually unlimited supply of assets to borrow against. These are the kinds of “fragilities” that led to the Great Financial Crisis, in 2008.

Paradoxically, it was right after this crisis had damaged trust in the traditional financial system that the cryptocurrency industry arrived on the scene, promoting itself as a reliable alternative to banks. Not surprisingly, most of those who invested in cryptocurrency have lost money, despite the industry’s claims.

Furthermore, the cryptocurrency industry consumes physical resources in ways that are essentially “unproductive.” Bitcoin and other cryptocurrency assets which rely on “proof-of-work blockchains” require miners to run computers that consume enormous amounts of electricity.

According to Allen, “powering these computers has sometimes required as much energy as that consumed by the entirety of the Netherlands - a country of some 17 million people.” And the enormous arrays of crypto-mining computers, contribute to electronic waste and the global semiconductor chip shortage.

Given these and other current and potential problems with cryptocurrency, it seems foolhardy to allow the industry to continue as it is unless it can be shown to have real demonstrable benefits for society. The problem is that it’s hard for an objective observer to identify any real upsides, despite all of the industry-driven hype.

Industry leaders and lobbyists tend to argue that the primary benefit of cryptocurrency is its decentralization. Given the sometimes-dubious track record of traditional financial institutions, the prospect of a truly decentralized system, which does not require the use or trust of intermediaries, is certainly an appealing one. Unfortunately, that prospect is unrealistic.

First, decentralizing the technology does not guarantee that control of that technology will remain decentralized. On the contrary, economic incentives have led to extremely concentrated pools of transaction validators, leaving users dependent on these small groups of people.

Furthermore, blockchains are software, and users depend on the people programming the software. These people may have conflicts of interest or may make mistakes when programming.

Moreover, software is never flawless, it degrades over time, and hackers are always seeking to exploit its vulnerabilities. This means that software must be constantly maintained - again, often by a select group of people.

To take one example, recent reporting in the Wall Street Journal revealed that there are currently just five people who can approve proposed changes to Bitcoin’s core blockchain software.

Some of the applications built on the blockchain are administered in a decentralized way, but decision-making still tends to lie in the hands of a small group of users. So, it remains a far cry from the claims of decentralization made by cryptocurrency enthusiasts and advocates.

Notably, the Trends Editors are not alone in reaching this conclusion. In 2022, 1500 computer scientists, software engineers, and technologists signed a letter to members of Congress challenging claims made by the cryptocurrency industry.

These experts argued that “Financial technologies that serve the public must always have mechanisms for fraud mitigation and allow a human-in-the-loop to reverse transactions; blockchain permits neither.” They went on to say:

“By its very design, blockchain technology is poorly suited for just about every purpose currently touted as a present or potential source of public benefit. From its inception, this technology has been a solution in search of a problem and has now latched onto concepts such as financial inclusion and data transparency to justify its existence, despite far better solutions to these issues already in use. Despite more than thirteen years of development, it has severe limitations and design flaws that preclude almost all applications that deal with public customer data and regulated financial transactions and are not an improvement on existing non-blockchain solutions.”

“Finally, blockchain technologies facilitate few, if any, real-economy uses. On the other hand, the underlying crypto-assets have been the vehicle for unsound and highly volatile speculative investment schemes that are being actively promoted to retail investors who may be unable to understand their nature and risk. Other significant externalities include threats to national security through money laundering and ransomware attacks, financial stability risks from high price volatility, speculation and susceptibility to run risk, massive climate emissions from the proof-of-work technology utilized by some of the most widely traded crypto-assets, and investor risk from large scale scams and other criminal financial activity.”

What’s the bottom line?

After 13 years of real-world experience, it appears that the best that the cryptocurrency industry can offer is a version of the traditional financial system that remains economically centralized but has more vulnerabilities because of its attempts at technological decentralization. And, because blockchain-based finance is so complex, it is inherently fragile. It seems clear that the collapses that began in 2022 were not outliers but symptoms of systemic problems in the cryptocurrency industry.

So, rather than revolutionizing financial services, the cryptocurrency industry has become an increasingly controversial and problem-prone niche. As a result, it’s advocates and detractors are locked in a battle to define its future.

Given this trend, we offer the following forecasts for your consideration.

As explained in the October 2021 Trends issue, a type-one popular delusion involves speculation in an asset class which creates essentially no economic value. Just as a tiny group of enthusiasts truly valued 17th century tulip bulbs, there is a tiny group of outsiders and malefactors who truly value a medium of exchange that keeps their transactions secret.

But for everyone else involved in the market, their transactions simply constitute extreme speculation analogous to buying lottery tickets or gambling at a casino. For this reason, these markets are prone to frequent and extreme boom-bust cycles as well as manipulation.

The reality is that regulation can be applied to the many different intermediaries that are critical to cryptocurrency’ operation. For example, traditional business entities operate the centralized exchanges that serve as gateways to the cryptocurrency markets.

If Congress were to pass legislation banning them from listing cryptocurrency assets, the cryptocurrency market would quickly fade. Even when decentralized exchanges do exist, a ban could be enforced against them because control of those exchanges tends to be concentrated in the hands of a few individuals or corporations. And,

This will be a negative for crypto-speculators and criminal enterprises. But for average consumers and legitimate businesses trying to create economic value, it will be a net plus. Fiat digital currencies will take the place of private cryptocurrencies but will not supplant conventional fiat currency in the near future.